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商汤集团：生成式 AI 转身与估值重塑

商汤是国内 AI 软件龙头，2025 年生成式 AI 收入 36.3 亿元、占比 72.4%，已取代视觉 AI 成为主业，靠模型、推理基础设施与行业 Agent 变现。下半年 EBITDA 与经营现金流首次转正，但全年自由现金流仍深度为负、一年三轮配股，约 10.8 倍市销率并不便宜。研报评级观察：转型已写进收入结构，现金创造力与稀释约束尚未被股价充分反映。